Il blog della gestione

Fabio Fois

Responsabile Investment Research

​​​La Federal Reserve ha dimostrato di non mancare né del coraggio né della creatività necessarie per mettere a disposizione dell’economia americana e dei mercati finanziari gli strumenti idonei a ridurre impatto e durata della crisi innescata dal COVID-19. Le probabilità che l’economia americana possa iniziare a riprendersi già nella seconda metà di quest’anno sono in aumento.
​​​La diffusione dell’epidemia di Covid-19 negli Stati Uniti e il perdurante inasprimento delle condizioni finanziarie hanno spinto la Federal Reserve a indire un nuovo meeting d’emergenza (per la seconda volta in una settimana e la terza in venti giorni), annunciando misure sempre più estreme e non convenzionali. 

L’obiettivo, espressamente dichiarato nel comunicato ufficiale, è garantire il regolare funzionamento del mercato del credito ed in particolare la trasmissione a famiglie e imprese

Sono stati adottati provvedimenti su molti fronti. Di seguito riportiamo i più significativi:

 - Potenziamento del piano di acquisto di attività finanziarie. La Fed ha rimosso qualunque limite di tempo e quantità alle operazioni (Unlimited QE) e potrà intervenire anche sui titoli delle agenzie garantiti da prestiti per costruzioni commerciali (non solo titoli di Stato e MBS emessi a fronte di mutui residenziali);

L’obiettivo di questa misura è quello di aumentare la liquidità di questi mercati piuttosto che di generare stimolo addizionale. Ciò detto, è importante notare che queste misure saranno di grande aiuto al Tesoro quando si troverà a dover finanziare lo stimolo fiscale su larga scala attualmente in discussione al Congresso. 
 
 - Istituzione di due veicoli che, sotto alcune condizioni, potranno comprare obbligazioni societarie Investment Grade e loans (con relativi ETF), sia sul mercato primario che secondario (Primary Market Corporate Credit Facility e Secondary Market Corporate Credit Facility); 

Queste iniziative hanno come obiettivo quello di migliorare l’accesso al credito delle aziende e supportarne l’operatività durante il periodo di lockdown. 

 - Introduzione (in coordinamento con il Tesoro) di diversi programmi finalizzati a supportare il credito a famiglie e  imprese. In particolare, la Term Asset-Backed Securities Loan Facility (lanciata nel novembre 2008) permetterà l’emissione di ABS garantiti da diverse tipologie di prestiti (finanziamenti a studenti universitari, per acquisto di auto o a fronte di carte di credito); 

Per aumentare la granularità dell’efficacia di questa manovra, la Fed accetterà anche the ABS collateralizzati con prestiti a piccoli business garantiti dalla Small Business Administration (istituzione con finalità di supporto a piccole attività imprenditoriali).

 - Il Main Street Business Lending Program, invece, è destinato a sostenere insieme con la Small Business Administration le piccole e medie imprese;  

I dettagli di questo strumento devono essere ancora resi noti.

 - Allentamento dei vincoli di bilancio prudenziali imposti alle banche per supportare la capacità di finanziamento.  

Un importante passo avanti

Con le decisioni prese in occasione dell’ultimo meeting straordinario (che si è svolto il 23 Marzo), la Fed ha dimostrato di non mancare né del coraggio né della creatività necessarie per mettere a disposizione dell’economia americana e dei mercati finanziari gli strumenti idonei a ridurre impatto e durata della crisi innescata dal COVID-19. Esemplificativa dell’atteggiamento pioneristico è certamente la decisione di acquistare obbligazioni emesse dal settore privato ed ETF – una mossa che non fu implementata neanche durante la fase più acuta della crisi finanziaria globale.  

Sebbene, infatti, lo statuto della FED non le permetta di usare operazioni di mercato aperto per comprare direttamente debito emesso dal settore privato, quale ad esempio mutui e obbligazioni, la costituzione di veicoli di investimento a cui dare la possibilità di farlo ha permesso di arginare il problema.

Per valutare l’impatto che le decisioni prese avranno sull’economia e sul mercato si possono fare tre considerazioni

1) Con la decisione di mettere a disposizione dell’economia reale e dei mercati finanziari risorse pressoché illimitate la Fed ha colmato un pericoloso vuoto di leadership venutosi a creare, un po’ inaspettatamente, negli USA. Sebbene, come discutiamo di seguito, la politica monetaria non possa risolvere la crisi da sola, la mossa della Fed mostra la sua determinazione a non lasciare nulla di intentato.   

2) La Fed ha dimostrato di avere ben chiaro in mente quale sia il rischio di medio termine corso dall’economia americana. E cioè che il suo tessuto produttivo - ancora in salute fino a poche settimane fa - possa attraversare severe difficoltà per colpe non certo ascrivibili a decisioni manageriali azzardate o comportamenti di bilancio poco prudenti come accaduto in passato. In altre parole la Fed ha giustamente ignorato temi di moral hazard che in occasioni di crisi precedenti (su tutte quella del 2008) hanno rallentato tempistica ed efficacia del suo intervento. Dopo essersi assicurata la corretta trasmissione della politica monetaria con la disponibilità all’acquisto illimitato di Treasuries e MBS, la Fed si è concentrata sul rischio che una potenziale crisi di liquidità possa trasformarsi in una crisi di insolvenza.

3) E’ fondamentale a questo punto che la FED renda noti i tutti dettagli del programma. Sebbene una certa approssimazione è totalmente capibile in considerazione della necessità di comunicare una batteria tanto estesa e complessa di decisioni prese, l’aspetto operativo dei nuovi strumenti rimane fondamentale.  

  E’​ la svolta? Probabilmente sì, con qualche "ma"

Riteniamo che l’intervento della Fed sarà fondamentale nell’aiutare l’economia americana a rialzarsi probabilmente già nella seconda metà dell’anno. Questo a due condizioni:

1) L’auto-inflitto sforzo draconiano di mettere in quarantena l’economia americana non si deve protrarre troppo a lungo. Sulla base dell’esperienza cinese è ragionevole aspettarsi che il contagio sarà sotto controllo entro l’estate. In questo contesto, l’adeguato supporto delle autorità di politica fiscale e monetaria dovrebbe permettere alla maggioranza delle aziende di sopravvivere e tornare ad essere operative entro la fine del terzo trimestre di quest’anno.

2) Il Congresso americano deve trovare l’unità necessaria per approvare il pacchetto fiscale di USD1.5-2.0tn attualmente in discussione. Se la dimensione sembra appropriata, è di fondamentale importanza che i provvedimenti adottati abbiano due stelle polari. La prima, mettere a disposizione dei consumatori quanta più liquidità possibile tramite l’approvazione di generosi sussidi di disoccupazione e misure a sostegno del reddito. Questo eviterebbe che lo stop ai consumi privati, dovuto al lockdown, si estenda nelle prossime settimane a causa di un probabile aumento del numero di persone senza lavoro. La seconda, fare in modo che nelle casse delle aziende, ed in particolare di quelle medie e piccole, rimanga quanta più liquidità possibile. Posticipare scadenze tributarie e pendenze varie (mutui, affitti) rinforzerebbe ancora di più l’efficacia delle decisioni della Fed volte a ridurre futuri rischi di insolvenza. 

Per concludere, un’ultima considerazione che può essere presa ad esempio di quanto misure concertate fra politica monetaria e fiscale possano rinforzarsi a vicenda. Se approvato in tempi rapidi, il pacchetto di misure attualmente al congresso avrebbe anche l’effetto di potenziare enormemente l’efficacia delle misure decise dalla Fed, a supporto dei finanziamenti alle imprese. Permetterebbe infatti al Tesoro di allocare 425 miliardi di dollari in capitale di rischio alla SPV della Fed e questo si tradurrebbe in circa 4 trilioni di dollari di potenziali prestiti all’economia reale americana.







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